屋漏偏逢连夜雨。
继1月18日四川省煤炭产业集团有限公司(下称“川煤集团”)发布公告称，2015年度第一期非公开定向债务融资工具(下称“15川煤炭PPN001”)未能按期足额偿付本金5亿元，仅能兑付利息3850万元，构成实质违约后，2月28日，中国农业银行股份有限公司发布关于川煤集团2012年度第一期中期票据(下称“12川煤炭MTN1”)违约后续进展公告，要求川煤集团制定并推进偿付方案，尽快落实偿付资金。
更为严峻的是，随着川煤集团进入债务高峰期，公司集中兑付压力也迅速上升。在这种情况下，公司又受行业融资环境影响，发债及获取银行贷款比较困难，再融资风险上升。内部资金不足，外部融资困难，债务缠身的川煤集团将何去何从，引起业界关注。
两年内连续违约6次
公开信息显示，“12川煤炭MTN1”票据发行于2012年5月11日，发行期限5年，票面利率5.94%，利息按年支付，应于2017年5月15日兑付本金人民币5亿元及当期利息0.297亿元。截至到期兑现日终，仅兑付利息0.297亿元，未能按期足额偿付本金5亿元。
川煤集团表示，在煤炭市场理性回暖的大环境下，公司经营现状有所好转，但受前期宏观经济下行和煤炭行业长期不景气影响，资金仍然十分紧张，虽经多方筹措资金，仍未能按期足额付本金，仅兑付了当期利息。
值得注意的是，从2016年6月份至今，不到两年的时间里，川煤集团已发生6次债务违约，涉及金额45亿元。
早在2016年6月15日，川煤集团2015年度第一期10亿元短期融资券“15川煤炭CP001”就因资金链紧张，未能如期足额偿付。此后，“13川煤炭PPN001”“12川煤炭MTN1”“14川煤炭PPN001”“14川煤炭PPN002”“15川煤炭PPN001”相继出现违约。
川煤集团票据发行联系人陈勇均告诉本报记者，上述债券未能按期兑付的原因相同，都是行业持续低迷、价格长期走低、国家去产能等因素导致公司资金链紧张。
中金固收分析师姬江帆认为，由于2013年以来煤价持续下降且降幅超过开采成本降幅，加上期间费用高企，川煤集团盈利能力迅速恶化，净利润持续亏损且亏损额逐年扩大。同时，集团在建项目众多，持续资金缺口推升债务负担，而且可动用货币资金很少，流动资产短期变现难度高，总体流动性压力很大，对外部资金周转依赖程度高。但受行业融资环境影响，获得银行新增贷款及债券发行均较为困难。
“连续违约，我们也不希望出现这样的情况，但问题出来了，我们就会负责到底。”陈勇均说，“通过公告，也可以看出我们的态度，违约后，我们在想尽一切办法筹措资金。”
据本报记者梳理，除上述已经违约的6只债券外，川煤集团今年还将有2只债券到期，分别为“15川煤炭PPN002”将于2018年9月25日到期和“10川煤债”将于2018年10月14日到期。
“从金融角度讲，越违约越难融资，越难融资资金越紧张，将形成恶性循环。”中央财经大学煤炭经济研究院教授邢雷告诉记者，“今年川煤即将到期的2只债券出现违约的概率也比较大。”
对此，国海证券研究所固定收益分析师马鑫杰也表示，一般违约一次，资金链断裂，川煤多次违约，已不可能再通过信用债融资了。“其存续债券也会在二级市场上下跌，企业也很难通过其他渠道融到资金兑付未来到期的债券。”
债转股或是最好选择
作为四川省最大的国有煤炭企业和唯一的煤炭整合主体，由于近年来大力开发新矿并整合小矿井，导致债务规模不断上升。数据显示，截至2017年10月末，川煤集团负债总额371.29亿元，资产负债率为91.55%。
上海新世纪资信评估投资服务有限公司在对川煤集团的研报中指出，煤炭行业产能过剩严重，川煤集团煤炭主业盈利能力持续下滑，短期内盈利改善的可能性不大;川煤集团的财务杠杆正持续上升，债务负担处于不断加重状态，未来1年—2年将是其偿债高峰期，面临的集中偿付压力大。
雪上加霜的是，《煤炭工业发展“十三五”规划》明确提出，由于西南地区资源分布较为分散、开采条件较差、矿井规模小等因素，将会继续关停部分煤矿，对西南地区的煤炭开采规模进行进一步压缩。“这也意味着川煤集团的经营压力将进一步加大。”邢雷说。
据陈勇均透露，四川省委、省政府高度重视川煤债券违约事件，按照要求，川煤集团正与政府相关部门协商拟通过多途径解决上述问题，具体方案还在制定中，出来后会第一时间公布。
“参照以往的违约债券处理方式，一般是地方资产管理公司剥离收购债务、债转股、破产清算。”马鑫杰说，“具体采用何种方式，也需要征求债权人的意见。”
“川煤集团为四川国企，人员不少，四川省政府肯定不会坐视不管”邢雷说，“对深陷困境的川煤集团而言，债转股是个不错的选择，通过债转股不仅可以解决过重的财务压力，同时还可赋予企业更多的发展动能。”
据介绍，此前，四川省国资委表示，将选择铁投集团、川煤集团等3-5户企业，探索开展债转股试点。
对此，陈勇均表示，债券需要刚性兑付，现在最主要的还是筹集资金。“后续是否会进行债转股的操作，相关部门会有统一安排。”
不过采访中也有业内人士提出了担忧，本轮煤炭行业债转股主要以发展前景较好，暂时遇到困难的企业为主，与这些企业相比，川煤的情况比较特殊，盈利状况改善很难，并非一时的困难，银行不一定会接受。
“此外，川煤也可以像重庆能源一样加强与陕煤化的合作，转让部分产能，逐步加强物流环节，变生产为销售。”邢雷说。
采访中，针对记者提出的类似川煤集团的债务违约事件会不会大规模出现的问题，上述人士均表示，川煤集团开采条件差、生产成本高、落后产能多、地理位置较差、外部支持力度弱、融资渠道有限，其债务违约只是个案。“随着供给侧结构性改革的持续深入，煤炭行业落后产能将逐步退出，行业集中度将进一步提高，先进产能有望持续释放，在需求端较为稳定的增长下，煤炭价格未来将在合理的价格空间波动，行业大规模违约风险不会出现。”
